Inflación en línea a expectativas, pero con señales de alerta ¿Qué estrategia de inversión se debe aplicar?

Crédito columna: Wildo González, chief economist en Puente Paraguay.

A pesar de que la inflación se encuentra por encima del centro del rango meta, no constituye un problema significativo ¿Debe el Banco Central del Paraguay preocuparse? La respuesta es no, pero sí debe mantener una vigilancia especial sobre el traspaso de precios.

En esta situación particular, en nuestra opinión, existen dos traspasos que deben ser monitoreados con extrema cautela. El primero es el traspaso de los aumentos en el tipo de cambio nominal a los precios de los bienes importados y sus efectos de segunda ronda.

El segundo es el traspaso de los incrementos en los precios de los alimentos a la inflación subyacente (SAE). Este último, a nuestro juicio, es el traspaso que podría causar más problemas para la trayectoria esperada de la inflación a corto y mediano plazo.

¿Por qué el traspaso del incremento del precio de los alimentos es más relevante? Esto se debe a que el traspaso del tipo de cambio a la inflación es menor que el traspaso del precio de los alimentos. Tomando como referencia el Informe de Política Monetaria del mes de marzo de 2023, en un recuadro del informe, el BCP presenta resultados de estimaciones sobre el impacto de un incremento del 1% en el tipo de cambio nominal PYG/USD en los precios de los bienes que, intuitivamente, deberían ser más sensibles a los movimientos del tipo de cambio: los bienes importados.

Sus resultados indican que el traspaso del shock de 1%, en promedio, no supera el 0,2% a 0,3%, lo que es relativamente bajo. Además, un porcentaje no menor de los bienes no presenta resultados significativos. Todo esto es esperable y acorde a los resultados encontrados en la literatura que trata el traspaso del tipo de cambio a los precios.

Mientras tanto, el incremento en el precio de los alimentos, dependiendo de las condiciones macroeconómicas, puede ser completamente traspasado a los precios de los bienes en los que estos forman parte como insumos en la cadena de producción.

Es importante destacar que la persistencia de los efectos de los shocks de los precios de los alimentos tiende a ser más intensa y prolongada que la de los shocks de aumentos en el tipo de cambio. En el contexto particular de la coyuntura actual, a pesar de un incremento menor en el precio de los alimentos en este mes de mayo, estos todavía se ubican por encima de sus promedios históricos, lo que ejerce cierta presión sobre el escenario de corto plazo de la inflación.

INFLACIÓN EN LÍNEA A EXPECTATIVAS

El resultado de la inflación mensual fue del 0,4% m/m, sorprendiendo levemente las expectativas del mercado. La Encuesta de Expectativas de Variables Económicas (EVE) mostraba estimaciones de los agentes económicos de mercado en un 0,6% m/m, mientras que nosotros, en Puente, anticipábamos un 0,4% m/m.

Esta sorpresa se explica en gran parte por los precios de los alimentos, que, contrariamente a nuestras expectativas, se han mantenido en niveles superiores a los promedios históricos y fuera del comportamiento estacional de este componente del IPC.

Respecto a la inflación SAE (sin alimentos, combustibles y tarifas), el resultado fue del 0,4% m/m, ligeramente superior a nuestras expectativas en Puente, donde anticipábamos un valor cercano al 0,3% m/m. En términos interanuales, la inflación SAE alcanzó el 3,8% anual.

La inflación core (SAE) se sitúa por debajo del centro del rango objetivo de inflación del Banco Central, y considerando el comportamiento reciente de la inflación core, es altamente probable que cerremos diciembre de 2024 con una inflación SAE igual a 3,9% anual.

Esto indica que los efectos de los incrementos previos (shocks de oferta) se han atenuado, y no vemos elementos que nos lleven a pensar que los escenarios de traspaso de precios, tanto de alimentos como del tipo de cambio, se estén materializando con una intensidad que pueda ocasionar un aumento en la inflación core.

Con la información disponible y nuestras estimaciones, no existen elementos que nos lleven a aumentar nuestra proyección de 3,9% anual.

NUESTRA VISIÓN DE LA INFLACIÓN Y LA TPM

Surge la interrogante de cómo este escenario, a pesar de estar en línea con las expectativas, puede poner una señal de alerta a la trayectoria de la inflación a corto plazo.

La respuesta es que, aunque las proyecciones del mes y del siguiente toman en cuenta esta persistencia inusual en el precio de los alimentos, todos esperábamos una reversión más rápida, o acorde a los perfiles mensuales históricos. Así, los escenarios de inflación a diciembre de 2024 se encuentran implícitamente sujetos a diversos acontecimientos.

Partiendo de la proyección de consenso, tanto de la EVE como del BCP, que estiman una inflación anual del 4% para diciembre, se requiere una inflación mensual de entre 0,10% y 0,15% de junio en adelante. Mientras que nuestra proyección de 3,8% anual requiere un promedio de 0,10% mensual.

Estas proyecciones no implican necesariamente un comportamiento uniforme de junio a diciembre; es altamente probable que ocurran meses con inflación mensual por encima o por debajo de estas cifras. No se descarta que, en caso de que la reversión de los precios de los alimentos se materialice, tengamos inflación mensual negativa (de abril en adelante, 2 a 3 meses podrían resultar en inflación negativa).

Sin embargo, se presenta el riesgo de que un incremento en el traspaso de los precios resulte en una inflación mensual promedio de 0,2% de junio a diciembre, ubicando la inflación en diciembre en 4,5% anual, por encima del centro del rango meta ¿Es realmente motivo de preocupación?

La respuesta es no ¿Por qué? Debido a que a pesar de los vaivenes de los precios, la economía enfrenta constantemente el impacto de diversos shocks, algunos más perceptibles que otros. Es esperable que para no comprometer la trayectoria futura de la inflación a mediano y largo plazo, los bancos centrales toleren una inflación algo por encima o por debajo del centro del rango meta.

Por ello, para nosotros, dentro del contexto del escenario macroeconómico, cerrar la inflación en 4,5% nos parece bastante razonable. Esto indicaría que el Banco Central, contrariamente a la perspectiva ordinaria, efectivamente está en vigilancia de la inflación a mediano y largo plazo, como es esperable en un esquema de metas de inflación. Este enfoque es sumamente importante y valorado.

¿Puede el BCP bajar la TPM? Creemos que en el 2024 es poco probable. Sus preferencias por niveles por encima del centro de las estimaciones de la tasa neutral son claras, y el escenario externo no muy favorable no proporciona elementos que nos lleven a anticipar una o dos bajas adicionales. Esto nos lleva a descartar completamente los recortes contenidos en la encuesta de expectativas EVE.

¿Puede el BCP subir la TPM? Aunque podría surgir preocupación si la inflación a diciembre se ubica por encima del centro del rango meta, es importante considerar que esto se debería a un shock de oferta y no de demanda. Además, con las expectativas de inflación de mediano y largo plazo ancladas en 4% anual, no debería haber motivos para que el BCP aumente su TPM.

RECOMENDACIÓN DE ESTRATEGIA

La evolución reciente de los indicadores económicos, junto con las últimas decisiones de política monetaria, y la incertidumbre acerca de los recortes en las tasas de interés por parte de la Reserva Federal, junto con un incremento en las emisiones soberanas en moneda local, y un crecimiento económico de Paraguay por sobre el promedio de América Latina, sugieren un escenario propicio para una apreciación del tipo de cambio real en mediano y largo plazo.

No obstante, nuestro escenario de corto plazo sugiere una depreciación a diciembre en el tipo de cambio nominal guaraní/dólar estadounidense.

Dadas las perspectivas de crecimiento económico y la composición proyectada del PIB, se recomiendan las siguientes estrategias de inversión:

– Corto plazo: para clientes con aversión al riesgo cambiario, sugerimos instrumentos en moneda extranjera, como bonos soberanos o corporativos de buena calificación.

– Mediano y largo plazo: considerando un escenario de apreciación del tipo de cambio real, encontramos atractivos los bonos soberanos en guaraníes, ya que ofrecen una buena oportunidad de entrada y se beneficiarían de la fortaleza de la moneda local.

– Inversiones en sectores clave: dada la proyección de un mayor dinamismo en sectores como manufactura, construcción e inmobiliario, se recomienda invertir en acciones o bonos corporativos de empresas líderes en estos sectores, que puedan aprovechar el crecimiento económico.

– Infraestructura y proyectos de inversión pública: dado el potencial de cierre de brechas de infraestructura, se sugiere explorar oportunidades de inversión en proyectos de construcción de infraestructura pública o en empresas relacionadas a este sector.